De grote rotatie

“Aangemoedigd” door het centrale bankenbeleid worden er sterke krachten ontwikkeld die gemakkelijk kunnen leiden tot een nieuwe opgaande beurstrend. Oud Fed-president Greenspan zinspeelde hierop zopas gegeven de aanhoudend lage rentevoet die op straffe van een sterke economische terugval niet omhoog kan. Bernanke als kenner van de Grote Depressie in de jaren ’30 heeft er een soort post-depressie-stress-syndroom van overgehouden. Die “rentefout” wil hij niet op z’n geweten hebben.

Een lage rentevoet dwingt de belegger steeds meer in de richting van de beurs. Een oplopende beurs wekt bovendien de indruk dat het allemaal nog wel meevalt. Let wel, we bevinden ons in unchartered territory.

Wat velen niet weten is dat er een nauwe relatie bestaat tussen de koers/winstverhouding van aandelen en de vigerende rentevoet. Wel weet men dat bij een lage rente de koersen tenderen tot stijgen en bij een hogere tot dalen. Maar hoe vertaalt zich dat precies? Wel, een obligatie van €1.000 met een rente van 5% levert een verhouding (prijs delen door rentevoet) van 20 op. In aandelentermen is dat qua historisch gemiddelde aan de hoge kant. In Europa ligt de historische gemiddelde koers/winstverhouding op 12 à 13, in de V.S. op 16.

Kijken we verder naar de historisch gemiddelde koers/winstverhouding in de V.S. dan blijkt deze bij een rentestand van 5% op ca. 16 te liggen. Bij een rentestand van 2% komt deze verhouding op ongeveer 23 uit en dat is ook de verhouding die Buffett voor Heinz betaalde, dus niet echt goedkoop maar ook niet echt duur. Toch heeft hij deze sprong gewaagd er van uitgaande dat de rente vooralsnog laag blijft. Hoewel het fonds niet bepaald als een groeifonds kan worden bestempeld biedt het op z’n minst een degelijke cash flow en een degelijk dividendrendement met een aanzienlijk koerspotentieel op basis van de lage rentevoet.

Op een forward koers/winstverhouding met een horizon van drie jaar op basis van de huidige S&P-stand van 1520 punten rolt er volgens analisten een “E” (winstgetal) uit van 136,3 die dan gedeeld op de huidige S&P stand van 1520 resulteert in een koers/winstverhouding van 11,2. Bij een gelijkblijvende rentestand ad ruwweg 2% (immers, de centrale bank “eet nagenoeg alle staatsschuld op”) zouden de koersen dan op termijn zelfs kunnen verdubbelen. Dat zou niet alleen goed zijn voor de pensioenen maar uiteraard ook goed voor onze beleggingsportefeuille.

Alles wijst intussen op deze intentie van de centrale banken. Daardoor komt het feel good gevoel weer min of meer terug, gaat de consument hopelijk meer besteden en trekt de economie weer aan. Alleen wordt er niet bijgezegd dat geen enkele economische groei OOIT in staat zal zijn de uitstaande schulden te reduceren. Dus die Day of Reckoning komt sooner or later hoe dan ook nadat deze ballon is doorgeprikt maar dat kan nog wel een paar jaar aanlopen.

Evenmin wordt er bijgezegd dat naarmate de geldpers langer blijft openstaan er aldoor meer koopkracht verdampt. M.a.w. bij verkoop maak je op papier wellicht een fraaie winst maar in koopkracht geheid minder. Alleen zal worden getracht dat effect zoveel mogelijk te verdoezelen, getuige bijvoorbeeld het voortdurend drukken van de goudprijs. Immers: ‘gold is money, paper a delusion’ (J.P. Morgan).

Samengevat zijn er 3 sterke krachten en één latente aan het werk die tot hogere beurskoersen in de V.S. kunnen leiden:

1)      de rente kan niet omhoog op straffe van einde van het schuldensprookje

2)      op basis van de huidige lage rente blijken aandelen in wezen spotgoedkoop

3)      wanneer de beurskoersen verder gaan stijgen, zal niemand straks de boot willen missen en kan de penduleswing zelfs nog naar hogere koers/winstverhoudingen slingeren

4)      latent: gezien de europerikelen zal de geldstroom richting dollar versterkt toenemen.

In mijn laatste Portefeuille Update schreef ik al dat de Dow in theorie met de andere beurzen in het kielzog wel tot 20.000 punten zou kunnen opstomen. Absurd? Niet als blijkt dat je met obli’s na inflatie en belastingen aldoor tegen een negatief rendement aanhikt en dit in samenhang met een voortdurend dalende koopkracht in het verschiet.

Kortom, het zaad voor de grootste bear market rally ligt klaar om in de komende tijd te worden uitgezaaid. Dat gebeurde ook in de ’30-er jaren toen de Dow van een dieptepunt van 40,56 in 1932 naar 195,59 in 1937 “snelde” of bijna een vervijfvoudiging. Het enige verschil met toen is dat beurs in de V.S. nu al weer het hoogtepunt van 2007 is genaderd. Alleen gelet op de lage rentevoet en de daarmee gerelateerde ontwikkeling van de toekomstige koers/winstverhouding blijken we nog ver van een nieuw hoogtepunt verwijderd te zijn.

Bij nader inzien dus misschien toch niet zo onverstandig om “aan te pikken’? Het enige onzekere is dat de monetaire basis op losse schroeven is komen te staan, zodat de eerste de beste “zwarte zwaan” kan leiden tot het echte omslagmoment. Als die “zwaan” zich in Europa manifesteert zal er een sterk vergrote kapitaalstroom richting dollar op gang komen, althans zolang dat wordt toegestaan. Het aanhouden van een dollarrekening blijft zonder meer gewenst.

Sinds de val van Bear Stearns in het voorjaar van 2008 hebben “onze” centrale bankiers geen middel onbeproefd gelaten om het échec van het monetaire systeem middels de omhelzing van de digitale drukpers “onder de mantel der liefde” te bezweren. Opgelost is er in feite niets, maar het geloof in het huidige monetaire beleid blijkt nog niet te zijn geblust! Iets soortgelijks zie je in de dierenwereld waar de soorten altijd op zoek naar voedsel nagenoeg elk gevaar blijven trotseren.

In dat kader ontving ik van mijn “Amerikaanse” zoon, eveneens actief in de financiële wereld,  onlangs onderstaand “nieuwtje” uit Zerohedge.

I meet people who still believe the world is okay like:

• The US government has plenty of money
• The EU has plenty of money
• All governments care for its citizens like the Vatican cares for its believers
• The economy cannot crash
• We are hardly in a recession, depression or whatever
• The government can continue to print money endlessly to fund promises they cannot afford
• Gold is fake, unlike on the COMEX where 3-D gold is printed daily.

Despite these untenable beliefs, these are not stupid but just believing people and that’s all you need, right?

Om met John Maynard Keynes (u weet intussen wel!) te spreken: ‘Markets can remain irrational longer than you can remain solvent’. Of zoals Aristoteles het zag: “we zien de dingen niet zoals ze zijn, doch zoals we ze zien”. Kwestie van perceptie dus.

Niettemin dienen we wel de Fed  rente-parameters in gedachten te houden:

• de inflatie mag niet boven 2,5% stijgen; deze kans neemt alleen toe naarmate de waarde van de dollar te zeer zou verzwakken en die kans lijkt niet groot gezien de huidige valutaoorlog
• de (officiële) werkloosheid mag niet beneden 6,5% dalen; die kans neemt pas toe bij een reële en regulaire BBP groei van meer dan 3%.

Voorts blijken deze parameters geen wetten van Meden en Perzen maar meer richtlijnen voor een mogelijke actie, zoals die onlangs door de vice Fedvoorzitter Janet Yellen werden afgezwakt. Immers, bij het passeren van deze “drempels” staat de Fed nog altijd met de rug tegen de muur!

Het feit dat er in de eerste weken van januari al een slordige $25 miljard richting mutual funds is verhuisd – meer dan in enige tijd sinds het jaar 2000 – wijst in de richting van wat ik noem de welhaast onvermijdelijke “Grote Rotatie”.

Nu is de vraag waarin dan belegd dient te worden? Wel, naast edelmetaal in grote internationale spelers en/of spelers in een typische niche markt. Die laatste categorie zou daarbij wel eens de eerste viool kunnen spelen. Binnenkort hoop ik de meest potentiële  fondsen ter introductie aan u voor te leggen.

Robert Broncel